افزایش سرمایه خطر آفرین است

تیرماه است و گرمای شناخته شده اش؛ این ماه گرم اما برای اهالی اقتصاد نشانه هابی از جنس دیگر هم دارد. چراکه در این ماه، شرکت ها از یک سو در تب و تاب تحویل اسناد مالیاتی خود هستند و از سویی دیگر نیز برگزاری مجامع رونقی خاص دارد.

تیرماه است و گرمای شناخته شده اش؛ این ماه گرم اما برای اهالی اقتصاد نشانه هابی از جنس دیگر هم دارد. چراکه در این ماه، شرکت ها از یک سو در تب و تاب تحویل اسناد مالیاتی خود هستند و از سویی دیگر نیز برگزاری مجامع رونقی خاص دارد.

به گزارش دنیای صنعت، در بازارهای بورس، معمولا چنین مرسوم است که برخی نمادها به عنوان دماسنج بازار سرمایه شناخته می شوند و فعالان بازار، حال و روز تابلوها را از روی این نمادها متوجه می شوند. به عبارت دیگر، اگر در «بازار» این نمادها مثبت باشند می توان اینگونه پنداشت که بازار مثبت است و اگر هم که کنار نام این شرکت ها فلش رو به پائین نشسته باشد، انتظار می رود که آن روز، روز خوش بورس نباشد. مجامع نیز همین وضعیت را دارد و آنچه که در مجمع برخی شرکت ها رخ می دهد، به واسطه آوازه و اعتبارشان بیش از دیگر رقبا رصد می شود. حال در این میان، از درگیری هایی که گاه در مجامع رخ می دهد و جذاب تر از اخبار اصلی می نماید، از میان آنچه در متن ماجرا رخ می دهد برخی پارامترها نظیر سود نقدی و افزایش سرمایه اهمیت بیشتری دارد.

تردیدی وجود ندارد که در هر حوزه و هر بخش، خواه عملیاتی و صنعتی باشد و خواه آکادمیک، برخی مسائل و موضوعات دارای بار تخصصی هستند و بعضی دیگر نیز با برداشت و مفاهیم عرفی همراهند. این دو قسم اما در بسیاری موارد، عوض هم زیستی با یکدیگر به مجال مشاجره تبدیل می شوند و علت آن نیز غالبا در فراگیر نبودن اطلاع رسانی و آموزش آن ریشه دارد. در حوزه بورس، این اتفاق غالبا در خصوص اصطلاحاتی رایج است که در بند قبل بدان اشاره شد؛ برای مثال باور عرفی از افزایش سرمایه، متفاوت از توجیه علمی آن است و صد البته نیز گاه همین اختلاف باعث می شود که با تکیه بر تعاریف علمی، کاستی های مدیریتی توجیه شود.

پیش بینی و واقعیت سود ایران خودرو

یکی از مجامعی که به تازگی برگزار شده -  و از یک سو به دلیل آوازه و اسم و رسم و از سویی دیگر به دلیل تبلیغات گسترده ای که از مدتها پیش روی این موضوع صورت گرفته بود، رخدادهای آن زیر آگراندیسمان رفت – مجمع ایران خودرو بود که در آن بنابر اعلام روابط عمومی شرکت، بیش از 90 درصد سهامداران، در بیست و نهم تیرماه در سالن شرکت ساپکو گرد هم آمدند. مطابق آنچه که پیش تر اعلام شده بود، سود هرسهم 617 ریال تصویب شد که حاکی از افزایش 301 درصدی سود این شرکت نسبت به سال قبل است و این در حالی بود که این میزان در سال گذشته 154 ریال بود. همچنین در ادامه این جلسه مجمع عادی به طور فوق العاده شرکت ایران خودرو به منظور تغییر اساسنامه شرکت و تصویب افزایش سرمایه برگزار شد که مجمع ضمن تصویب تغییر اساسنامه شرکت مطابق با اساسنامه مورد تایید سازمان بورس با افزایش سرمایه شرکت در سه مرحله در دوسال موافقت کرد.

بر اساس این گزارش، پیش بینی های صورت گرفته در خصوص مجمع ایران خودرو البته با آنچه که رخ داد نیز تفاوت چندانی نداشت. چراکه در روزهای پایانی سال گذشته، در گزارشی دیگر این شرکت اعلام کرد که سود هر سهم پس از کسر مالیات، 463 ریال پیش بینی و از این عدد، 365 ریال آن، تا پایان آذر ماه محقق شده که ضمن تعدیل 9.5 درصدی سود پیش بینی شده، از 225 درصد رشد نسبت به سود دوره مشابه سال قبل برخوردار است. مقایسه عملکرد مالی 9 ماهه حساب رسی نشده ایران خودرو نشان می داد که این شرکت در 9 ماهه سال 88 ، 54 هزار و 756 میلیارد ریال فروش داشته که 9598 میلیارد ریال آن سود بوده است. در 9 ماهه سال 89 میزان فروش، 69 هزار و 156 میلیارد ریال بوده که 12 هزار و 591 میلیارد ریال آن سود ناخالص  است. از سویی دیگر نیز، سود عملیاتی شرکت در 9 ماهه سال 88 برابر با 6432 میلیارد و در 9 ماهه سال 89 برابر با 8970 میلیارد ریال بوده و سود قبل از کسر مالیات در 9 ماهه 88 و 9 ماهه سال 89 ، به ترتیب 901 میلیارد ریال و 2907 میلیارد ریال است. بر اساس جدول مقایسه ارزش سهام شرکت های زنجیره صنعت خودروسازی در دی ماه 89،  ایران خودرو شش میلیارد و 300 میلیون سهم دارد و قیمت هر سهم در پایان ماه 3923 ریال است. آخرین سود پیش بینی شده برای سال مالی 89 برابر 463 ریال و نسبت پی ای هر سهم در پایان دی ماه 805 ریال بوده است. در سال مالی 88 نیز، توزیع سود ( دی پی اس ) 150 ریال و تقسیم سود 60 درصد بوده است. این در حالی است که شرکت پژو در شش ماهه اول سال 2010 به ازای هر سهم سه یورو کسب کرده در حالی که در شش ماهه اول سال 2009 به ازای هر سهم 4.24 یورو زیان داشته است. گروه رنو نیز در نیمه اول سال 2010، مبلغ 823 میلیون یورو سود کسب کرده، در حالی که در نیمه اول سال 2009 بالغ بر 2712 میلیون یورو زیان داشته است. لازم به ذکر است که حاشیه سود عملیاتی خودرویی این شرکت از منفی شش درصد در نیمه اول 2009 به دو درصد در نیمه اول 2010 رسیده است. بر اساس نتایج مقایسه ارزش بازار شرکت های خودروساز در بورس در سال 89-88، با توجه به اقبال فعالان بازار به سهام خودروسازان، ارزش سهام شرکت های خودرو ساز در یک سال گذشته، با افزایش قابل توجهی همراه بوده  و در این بین، سهام ایران خودرو با رشد 234 درصد، جهش خیره کننده ای داشته است.

افزایش سرمایه و حق تقدم

اما افزایش سرمایه اساسا چیست؟ آیا افزودن سرمایه روی کاغذ، نشانه ای مثبت قلمداد می شود یا منفی؟ به طور کلی، شرکت‌ها به منظور تأمین منابع مورد نیاز برای طرح‌های توسعه‌ای و پاسخگویی به نیاز خود به نقدینگی، اقدام به افزایش سرمایه می‌کنند. افزایش سرمایه از طریق انتشار سهام جدید یا بالا بردن مبلغ اسمی سهام موجود امکان‌پذیر است. با توجه به این که در ماده 6 اساسنامه نمونه شرکت‌های پذیرفته شده در بورس قید شده است که سرمایه شرکت‌ها باید به سهم عادی یکهزار ریالی با نام تقسیم شود، افزایش سرمایه در این شرکت‌ها به صورت انتشار سهام جدید صورت می‌گیرد. از اهداف این امر (یکسان‌سازی قیمت اسمی سهام شرکت‌ها در اساسنامه شرکت) می‌توان به شفاف‌سازی اطلاعات شرکت‌ها و قابلیت مقایسه وضعیت آن‌ها با یکدیگر اشاره کرد. در حالت افزایش سرمایه به صورت انتشار سهام جدید، شرکت‌ها می‌توانند سهام جدید را برابر مبلغ اسمی به‌فروش برسانند یا این که مبلغی علاوه بر مبلغ اسمی سهم به عنوان اضافه ارزش (صرف) از سهامدار دریافت و عواید حاصل از اضافه ارزش سهام فروخته شده را به اندوخته منتقل یا به صورت نقدی بین صاحبان سهام تقسیم کنند یا در ازای آن، سهام جدید به آنها بدهند. از آن‌جا که قوانین مالیاتی عواید حاصل از اضافه ارزش سهام فروخته شده را درآمد تلقی می‌کند و در نتیجه مشمول مالیات سال مالی انتشار سهام جدید می‌داند، شرکت‌ها تمایل به استفاده از این روش (افزایش سرمایه از طریق دریافت اضافه ارزش علاوه بر مبلغ اسمی سهم) ندارند. ماده 166 لایحه اصلاحی قانون تجارت، حق‌تقدم برای صاحبان سهام قدیم را پیش‌بینی کرده است؛ وجود چنین حقی به سهامداران شرکت این امکان را می‌دهد که نه تنها درصد مالکیت خود را – در مقایسه با وضعیت قبل از افزایش سرمایه – ثابت نگه دارند بلکه خود را در مقابل کاهش بهای سهام – به علت انتشار سهام جدید – مصون سازند.

مرسوم است اما شرط دارد

اقدام اخیر ایران خودرو در راستای اعلام افزایش سرمایه و در نظر گرفتن دو سوم سهم برای این کار چه معنایی دارد؟ آیا این شرکت قصد کاستن از سود نقدی را برای رفع چالش های مالی دارد یا اینکه برنامه ای بلند مدت برای سهامداران در نظر داشته است؟ ابراهیم پاینده فر، کارشناس اقتصادی در این باره به دنیای صنعت می گوید: « به طور کلی، افزایش سرمایه از محل 3 منبع امکان‌پذیر است. می توان برای این کار از آورده نقدی سهامداران شرکت بهره گرفت یا اینکه روی اندوخته‌ها و سود تقسیم نشده سال‌های قبل حساب کرد. همچنین مطالبات حال شده سهامداران شرکت نیز یکی از طرق افزایش سرمایه به حساب می آید» وی با تاکید بر اینکه افزایش سرمایه در همه جای دنیا پدیده ای مرسوم به شمار می رود، افزود: « البته باید دید که آیا یک مجموعه امکانات افزایش سرمایه را دارد یا نه و بعد در این خصوص قضاوت کرد». وی در ادامه اظهار داشت: «در ایران نیز مرسوم شده که شرکت های دولتی وقتی وارد بورس می شوند، در سال های اول هم برای رفع چالش های مالیشان و هم به منظور وفق دادن خود با محیط بورس، از این روش استفاده می کنند». به گفته این کارشناس اقتصادی، افزایش سرمایه را نباید به مثابه گول زدن سهامدار دانست و آن را به حساب آمارهای اسمی گذاشت. پاینده فر ادامه داد: «شرکت، به جای اینکه برای حل مشکل مالی خود دست به دامن وام بیرونی شود، از خود سهامداران وام می گرد و با تخصیص حق تقدم به سهامداران، نگرانی بازپس دادن رقم مربوطه به آنها را نیز برطرف می کند». وی اظهار داشت: «تعیین رقم سود، از آنجا که به یکباره اتفاق نمی افتد و معمولا از ماه ها قبل در خصوص آن پیش بینی و گمانه زنی اتفاق می افتد، درصد خطای کمتری دارد».

خطر در کمین اصل 44

تعهداتی که از آن صحبت شد، کجای این داستان است؟ آیا عدم توجه به پارامترهای مهم در تعیین نرخ سود، خطر آفرین است؟ در این خصوص، حسین مهدوی، کارشناس اقتصادی با انتقاد از افزایش سرمایه بدون حساب و کتاب عنوان کرد: «شرکت های دولتی که وارد بورس شده اند، نباید بدون محاسبات دقیق، خود را زیر بار افزایش سرمایه و حق تقدم ببرند چرا که اگر موفق به تامین تعهدات نشوند، برای سال بعد یا مجبور به افزایش این میزان هستند یا ناگزیر به افزودن وابستگی ها به دولت شده و روال اجرایی اصل 44 قانون اساسی را بیش از روند کنونی از مسیر خارج می کنند». وی به دنیای صنعت گفت: « اینکه یک مسیر را آهسته و پیوسته برداریم، همیشه بهتر از آن است که گام های بزرگ برداریم و بعد به فکر خسارات ناشی از بلندپروازی باشیم». این در حالی است که مصطفی سلیمی، کارشناس مسائل اقتصادی با تاکید بر مرسوم بودن افزایش سرمایه به عنوان راهی برای پیش برد اهداف مالی در بنگاه های اقتصادی، اذعان داشت: « افزایش سرمایه دارای سازو کار خاصی است که باید رعایت شود و اگر این روال اجرا شود، مشکل دیگری در این خصوص باقی نمی ماند». وی در ادامه گفت و گوی خود با خبرنگار دنیای صنعت اظهار داشت: «سازوکار اجرایی افزایش سرمایه بدین‌صورت است که مجمع عمومی فوق‌العاده پس از تصویب افزایش سرمایه، شرایط مربوط به فروش سهام جدید و تأدیه بهای آن را تعیین می‌کند یا این که اختیار تعیین آن را به هیئت مدیره واگذار می کند که حالت دوم در کشور ما بیشتر مرسوم است». سلیمی تاکید کرد: «پس از اتخاذ تصمیم راجع به چگونگی افزایش سرمایه از طریق انتشار سهام جدید، مراتب از طریق نشر آگهی در روزنامه کثیرالانتشار به اطلاع صاحبان سهام می‌رسد». این کارشناس اقتصادی خاطرنشان کرد: «بعد از این کارها نیز گواهی‌نامه‌های حق‌تقدم خرید سهم به آخرین آدرس اعلام شده توسط سهامداران، ارسال می‌شود که بر اساس آن، سهامداران می‌توانند ظرف مهلتی که در اعلامیه پذیره‌نویسی سهام جدید معین شده ، از حق خود استفاده کنند و برای پذیره‌نویسی اقدام لازم را انجام دهند». اما سیدمحمد موسوی، کارشناس بورس در این باره معتقد است: «افزودن حجم زیاد سرمایه، اگر بدون برنامه ریزی باشد ممکن است سال های آینده نیز شرکت را مجبور به تعیین حق تقدم برای سهامداران کند». وی به خبرنگار ما گفت: در ماده 166 لایحه اصلاحی قانون تجارت، حق‌تقدم برای صاحبان سهام پیش‌بینی شده و بر مبنای آن عنوان شده که در خرید سهام جدید، صاحبان سهام شرکت به نسبت سهامی که مالک‌اند حق‌تقدم دارند و این حق قابل نقل‌وانتقال می‌باشد». وی افزود: « در قانون صراحتا عنوان شده مهلتی که طی آن سهامداران می‌توانند حق‌تقدم مذکور را اعمال کنند کمتر از 60 روز نخواهد بود و  این مهلت از روزی که برای پذیره‌نویسی تعیین می‌گردد، شروع می‌شود». این کارشناس بورس عقیده دارد: «وجود چنین حقی به سهامداران شرکت این امکان را می‌دهد که نه تنها درصد مالکیت خود را ثابت نگه دارد، بلکه خود را در مقابل کاهش بهای سهام نیز به نوعی بیمه می کند». موسوی تاکید کرد: با این حساب، گروه صنعتی ایران خودرو یا هر شرکت دیگری وقتی سخن از افزایش سرمایه و حق تقدم می کند، اگرچه نیاز خود را به دریافت وام و استقراض رفع می کند اما تعهدات حقوقی فراوانی را در قبال سهامدار با اخذ چنین تصمیمی ایجاد می کند».

فروش حق تقدم

لازم به ذکر است که اگر شرکت برای افزایش سرمایه، بخشی از منابع را از محل اندوخته‌ها و بخشی را از آورده سهامدار، تامین کند، افزایش سرمایه از راه اندوخته و آورده نقدی شکل می‌گیرد و اگر تمام منابع از محل اندوخته‌های شرکت( انوخته ها و سود تقسیم نشده) تامین مالی گردد، افزایش سرمایه به شکل سهام جایزه و بدون پرداخت نقدی از سوی سهامداران خواهد. در صورتی که سهامدار تمایل به پذیره‌نویسی و دریافت سهم جدید نداشته باشد می‌تواند با مراجعه به کارگزاران سازمان بورس اوراق بهادار، گواهی‌نامه حق‌تقدم ‌خرید سهم خود را بر پایه قیمت روز بازار، به فروش برساند. اگر سرمایه‌گذار مایل به خرید گواهی‌نامه حق‌تقدم باشد باید مانند سهامداران فعلی شرکت اقدام به پذیره‌نویسی نماید. در این حالت وی باید معادل مجموع بهای گواهی‌نامه مزبور – برای تحویل به فروشنده گواهی – و ارزش اسمی را – برای تحویل به شرکت – به کارگزار پرداخت کند. چنانچه سهامداران در مهلت اعلام شده، اقدام به پذیره‌نویسی نکنند یا از فروش گواهی حق‌تقدم صرف‌نظر کنند، شرکت پس از اتمام دوره پذیره‌نویسی گواهی‌های مزبور را در بورس اوراق بهادار در معرض فروش قرار می‌دهد و پس از فروش، مبلغ حاصل از فروش را پس از کسر ارزش اسمی و هزینه‌های مربوط به حساب سهامدار واریز می‌کند.